伍戈/文 核心观点:
1.大国经济,应以我为主。放眼过往数十年,中外经济周期基本趋同,相应地,逆周期政策也大致同步。然而,近年来分化特征明显,客观上增加了宏观调控难度。未来美联储降息的概率显著增大,是否有助于我国政策空间的打开?
2.直观而言,联储降息必然引致美元贬值。但这经不起数据的检验,诸多历史时期的结论甚至是相反的。特别是降息发生在美大选年份,美元往往呈现升值。其背后原因或是,大选及政策不确定性加剧避险需求,从而支撑美元汇率。
3.过往史实来看,当我国经济增速呈现同比和环比回落的时期,实现年度GDP目标往往成为短期主要任务,逆周期政策将有所加码。利率也会出现一定调整,但幅度确实受到外部汇率等因素的影响,尤其是在美元持续走强的阶段。
4.展望未来,尽管上半年实现了5%的实际GDP增长,但考虑二季度以来的趋缓现实及潜在惯性,若要实现年初预期的经济增速目标,逆周期政策加码或是应有之义。当然,如果要真正摆脱价格的低位,政策力度也许要超出常规范畴。
正文:
放眼过往数十年,中外经济周期基本趋同,相应地,逆周期政策也大致同步。然而,近年来分化特征明显,客观上增加了宏观调控的难度。未来美联储降息的概率显著增大,是否有助于我国政策空间的打开?
一、若联储开启降息?
直观而言,联储降息必然引致美元贬值。但这经不起数据的检验,诸多历史时期的结论甚至是相反的。特别是降息发生在美大选年份,美元往往呈现升值。其背后原因或是,大选及政策不确定性加剧避险需求,从而支撑美元汇率。
图1. 联储降息=美元贬值?
来源:WIND,笔者测算
过往史实来看,当我国经济增速呈现同比和环比回落的时期,实现年度GDP目标往往成为短期主要任务,逆周期政策将有所加码。利率也会出现一定调整,但幅度确实受到外部汇率等因素的影响,尤其是在美元持续走强的阶段。
图2. 利率空间能否打开?
来源:WIND,笔者测算
注:利率为7天逆回购利率。汇率约束程度以美元兑人民币的离岸在岸价差为表征。
二、国内均衡在何处?
尽管我国上半年实现了5%的实际GDP增长,但二季度GDP季调环比回落至除2020年至2022年以外时期的有数据以来的最低值。若消费、投资等无增量政策支持,经济趋缓的潜在惯性之下,下半年GDP将与5%左右的年度目标存在缺口,逆周期政策加码或是应有之义。
图3. 稳增长:下半年的压力与动力
来源:WIND,笔者测算
值得一提的是,鉴于M1等货币指标的领先性,预计以GDP平减指数为代表的物价短期仍难摆脱低位,下半年或在-0.5%-0%的区间徘徊。若要真正摆脱价格低位,政策力度也许要超出常规范畴。
图4. 走出价格低位:预期与现实
来源:WIND,笔者测算
注:价格为GDP平减指数。
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